2024年3月27日下午，由深圳市资产管理学会主办的全球大湾区金融家大讲堂第26期活动圆满结束，直播间共计3000余人次观看。本期深圳市资产管理学会邀请了常务副会长、白鲸投资董事长李纲先生，为大家分享“转型环境下，如何进行资产配置，以实现持续、较好的投资回报”主题讲座。
巴曙松教授致辞
学会创始会长 巴曙松教授
全球大湾区金融家大讲堂系列活动的重点定位就是邀请金融行业不同的细分领域的领军人物和资深的专家学者，来给大家选择特定的专题进行深入的交流。近几年，无论是国际还是国内，无论是全球化还是地缘政治都出现了很多的剧烈的转变，有很多复杂的这个局面，有各种超预期的这些事件。在这样一个大变局的环境下。投资者怎样妥善安排好自己的资产组合？怎样更好的防范风险实现收益？这是很现实的问题。
今天我们非常高兴，邀请李纲董事长给我们带来“转型环境下，如何进行资产配置，以实现持续、较好的投资回报”的主题分享，为大家做出相应的解答。我觉得结论是重要的，但不是最重要的，学会平台就是给大家提供从不同的角度，来看这个市场的变化，你可能同意他的结论，也可能不同意他的结论，但更重要的是他能不能给我们促使去思考，去形成自己的判断。
再一次感谢主讲嘉宾认真的准备，感谢工作人员认真的组织，也感谢大家热心的参与！祝讲座成功！
主讲嘉宾分享
常务副会长、白鲸投资董事长李纲
随着全球经济的不断转型和发展，投资者面临着前所未有的挑战和机遇。如何在这样的环境下进行合理的资产配置，以实现持续、较好的投资回报，成为了投资者关注的焦点。李纲先生本次讲座将围绕这一主题，从金融领域出发，进行深入分析和探讨。此次讲座主要探讨了三个部分内容，第一部分是在转型环境下各大类资产的表现。第二部分是对债券市场的展望。第三部分是2024年度的投资策略重点。
首先是第一部分，李纲强调了在经济转型环境下资产配置的重要性。回顾中国经济自2012年以来的发展及随后的监管政策的变化，可以看出中国经济已进入新阶段，中国经济从高速增长阶段步入经济机构转型期，同时面临更加复杂多变的国际环境和中美冲突，具体到资本市场，大类资产市场表现的不确定性增加。在当前环境下，合理的资产配置是实现持续投资回报的关键。
中国面临经济结构转型，国内人口结构和产业结构发生趋势性转向，高质量发展政策坚持先立后破，稳中求进，但转型期必然面临有破有立，对短期内经济形势带来重大影响。在这样大背景之下，股市、信托、量化产品以及房地产等资产均出现剧烈波动，当下最需要考虑的是寻找更稳健的投资方式，以保住过往经济高速发展期间积累的财富。
站在大类资产配置的角度来讲，李纲强调大类资产配置的重要性及债券市场在国内资产配置中的重要性，从总体来看，债券是少有的可以提供持续稳健收益的资产。同时，他介绍了债券市场的概况，指出债券市场规模巨大、品种丰富、回撤小、发展前景广阔。对比过去十年中国境内债券与股票的表现，债券市场在复利条件下表现更加稳健，且持续收益更好。
其次是第二部分，李纲对2024年债券市场进行展望，表示2024年境内外宏观经济形势均有利于债市，债券牛市有望延续。但需紧盯刺激政策力度和节奏，防范利率阶段性上行的风险。
当前经济基本面下行压力巨大。近期消费有所复苏，但存在消费降级迹象，且房地产持续低迷拖累消费。民营企业投资下滑严重，政府投资受限，这也制约地方债务风险的化解进度。出口近期改善但仍存忧虑，中美及地缘冲突影响未来出口。国内经济形势更需要利率在低位，甚至进一步降准降息，有利于债券市场。同时，目前美国利率上升至高位后，通胀控制已见成效，美联储已在讨论降息安排，这对于境内债券市场的制约进一步缓解，但需关注国内刺激政策的持续发力以及美国通胀控制是否反复等风险。
最后是第三部分，李纲分析了2024年的投资策略重点部分。他表示在资产配置中，应该增加债券等稳健类资产的比重。具体到债券市场，目前阶段，坚持以短久期债券组合打底，同时通过交易策略增强收益，并关注非预期和超预期事件机会以便获取更加可观的超额收益，是一种稳中求进的投资策略。
尽管当前经济形势利于债券市场，但也要看到当前债券市场利率已处于历史地位，同时，处于提振经济的考量刺激政策也在持续推出，平衡风险和收益来讲，短久期的债券组合更容易获取稳健较好的投资回报。债券市场与股票市场不同，需要控制组合的期限长短。短期债券如一年期以内受利率上行影响较小，而长期债券如十年期债券受影响较大。期限较短的债券组合更容易获取稳稳的收益。
当前品种利差、期限利差和信用利差也处于低位，通过拉长组合久期，甚至信用下沉，获取的额外利差均有限，且潜藏较大风险，总体不太划算。此外，当前中国债券市场品种丰富，交易场所割裂，投资者结构以大型机构为主，决定了债券市场交易机会丰富，利差丰厚。交易机会既包括回购等品种的资金交易，也包括债券现券交易。近期经济下行压力大，货币政策需要相对宽松，同时政府报告首次提及防止资金空转，资金面需要在相对宽松和防空转之间寻求平衡，时不时出现较好的交易机会。
同时，债券现券交易机会丰富，包括一级、二级市场交易，跨市场套利等，利差丰厚。再者，经济转型期间，各类非预期和超预期事件频发，事件性机会时有发生。比如公募基金因每日开放申赎等约束，面临巨大流动性风险，市场不佳时，容易发生因客户赎回而被迫打折出售现券资产，导致净值下降，甚至进一步导致流动性踩踏事件，反过来也给市场提供了获取超额收益的绝佳时机。
此外，信用风险容易导致恐慌性蔓延，也往往会带来较好的超额收益机会。2020年永煤违约期间，煤炭行业带来重大冲击，行业很多煤炭国企债券价格暴跌，但作为事关国家能源安全的行业，行业头部企业违约的概率极低，深入研究后可以获取风险较低但收益较高的投资机会。
也要提醒大家注意，债券投资尽管相对容易获取稳健的投资回报，但其三大风险（利率风险、信用风险和流动性风险）均较为突出，若管控不好，也容易发生较大投资损失。保持资产负债端匹配，控制杠杆水平，可以控制流动性风险。同时，高度分散化的组合配置可有效防止信用风险冲击，坚持短久期可以保持组合流动性以抓住交易策略和市场重大事件带来的机会。总之，债券投资应坚持合理的风险管理措施，稳中求进，同时关注市场波动，抓住超额收益机会。
互动问答
问题一：近期日本市场改变了长期维持的负利率政策，想请问李董日本央行的政策改变会对国内债券市场造成何种影响？
答：首先，相对日本，中国的债券市场与美国的关系更为密切。回望过去，中国的债券市场日益国际化，其利率波动，除了受国内经济和政策影响之外，很大程度受到了美联储加息和降息周期的影响。现在全球资本市场相互影响越来越复杂，但日本市场对中国的影响目前来看仍相对较小。
日本此次利率上调和加息的核心原因是通胀有一定程度的上行。通胀通常有两种情况：外部输入和内部经济好转复苏。但日本国内经济并没有很明显的好转，存在一些苗头，因此我认为这次通胀更多是输入性的，来自日元贬值和进口商品价格上升。
这种情况可能对国内现金流产生影响，因为很多资金都在寻求去境外投资，包括购买美国国债和存入美元资产。现在有不少资金流去日本，这可能会对债券市场利率产生影响。然而，目前日本对国内的影响相对较小，需要持续观察是否会形成趋势性走势，从而对国内资金和债券市场利率走势产生一定的制约和影响。
问题二：政府城投债可以算作是阻碍地方经济发展的一座大山，多数省份土地出让收入下滑或增速很低，想请问李董地方政府是否还有别的措施去解决城投债的问题。
答：我刚才也简单的介绍了一下，现在地方政府的债务困难。去年之前很多人觉得无法解决，因为地方政府的债务压力太大了。首先是土地财政的问题，其次是房地产断崖式下滑。再者，加上经济形势不好，税收减少等因素，导致地方政府面临巨大困难。
中央已经认识到地方政府在处理债务风险方面的能力不足，督促制定落实一揽子化债方案 。为化解地方政府债务风险，中央提出要求各级机构都有责任，包括金融机构、监管机构、业务主管部门等。在化解风险方面，首先要控制无序扩张，严控增量，化解存量。
同时，白名单内的优质城投企业可以继续发债，但仅限于借新还旧，资质较弱地区则严控，应该会通过银行贷款等方式进行替代来化解。短期看，城投债违约风险全面化解，反而要防范利率回调风险。长期来看，地方政府债务困难远没有解决，需要观察中央和地方政府如何安排化解债务，关注市场化转型和尾部的城投平台风险。
问题三：近前段时间市场传言国内房地产行业龙头万科可能会出现违约，出现了非预期事件，从而影响了一大批房地产公司的债券价格，想问问李董今年房地产公司债是否能出现投资机会？
答：当前房地产行业，尤其是民营部分，面临严峻形势。硕果仅存的几家民营和混改地产领军企业如万科等虽尚未躺下，但普遍面临压力。融资端和销售端现金流均未改善，对于高杠杆高负债的民营地产企业来讲，是致命的困难。销售持续恶化，传统融资渠道受限，如发债断裂、银行贷款受限。假如销售得不到持续的改善，融资也得不到支持，仅靠变卖资产也难以安稳渡过难关，仅存的几家公司仍可能面临生存危机。尽管政策持续出台，但实际效果有限，金融机构对民营地产态度谨慎。总体来看，行业前景短期难言乐观。
目前，行业期待政策层面的实质性支持，如流动性支持。然而，政策已经出台，但执行中面临反腐问责等问题，实际效果有限。在此背景下，投资机会有限，可以关注可能得到真金白银支持的个别龙头企业。对于仍稳健的民营或混改地产企业，若能获得政策支持，将具有投资机会。整体上，市场状况悲观，建议谨慎投资，仅在特定时机和获得政策支持的标的上进行交易。
免责声明：文章观点仅代表嘉宾作为研究人员的个人意见，不代表投资建议。
嘉宾资料
李纲，金融工程硕士，FRM，19年证券从业经历。2006年至2012年7月，在招商证券风险管理部担任投资风险管理岗(VP)。2012年8月至2018年12月，在招商证券固定收益总部担任交易管理部总助、副总经理（主持工作）等职务。2019年至2023年1月，在招商证券金融市场投资总部担任交易管理部总经理、公司自营投资决策委员会委员、公司境外投资顾问委员会委员等职务，兼任招商局集团企业年金投资决策委员会委员等。
2013年牵头设立固收信评小组，2015年开始负责的创新理财业务规模升至100多亿，2018年以来开拓的资金套利业务规模最高达120亿元。
致谢
本期活动由深圳市资产管理学会主办。中国民生银行深圳分行、中国邮政储蓄银行深圳分行、招商证券、凯伦股份、有所为集团、中铁华南集团以及新国都协办支持。
（文字|齐文雪，编辑|齐文雪，校对|庄岚，责编|冯星鑫 李俊骁）
